La Reserva Federal utiliza la política monetaria para estimular la economía cuando el desempleo es alto y para controlar la inflación cuando la economía se sobrecalienta. Sin embargo, las evidencias sugieren que estas posturas políticas tienen efectos desiguales. Los choques monetarios contractivos aumentan el desempleo más intensamente que los choques expansivos lo reducen.
La Reserva Federal tiene un “mandato dual” para mantener precios estables y empleo máximo sostenible. Principalmente lo hace controlando su tasa de interés objetivo (la tasa de fondos federales), que influye en las tasas del mercado a corto plazo. Cuando el desempleo es elevado, la Fed afloja la política monetaria (baja su tasa objetivo) para estimular la actividad económica y aumentar la producción. Cuando la inflación sube, la Fed endurece la política (sube su tasa objetivo) para frenar la actividad económica y contrarrestar la presión inflacionaria.
Desde la Gran Depresión, los economistas han sospechado que las políticas contractivas pueden tener un efecto más fuerte en la producción que las expansivas. La respuesta de la Fed al colapso del mercado de 1929 fracasó en evitar la Gran Depresión. Milton Friedman y Anna Schwartz argumentaron posteriormente en su libro de 1963, Una Historia Monetaria de Estados Unidos, que esto se debió a que la postura de política de la Fed durante principios de los años 30 fue en realidad contractiva en lugar de expansiva. Más recientemente, durante la Gran Recesión, la Fed se vio obligada a recurrir a políticas no convencionales después de que reducir su tasa objetivo a casi cero pareciera tener poco efecto en el desempleo.
La asimetría de la política monetaria se describe mejor usando una metáfora. Imagina una cuerda con la política monetaria en un extremo y la economía en el otro. Aplicar una política monetaria contractiva cuando la inflación sube es como tirar de la cuerda para mantener la economía bajo control: funciona bastante bien. Pero intentar estimular la economía con una política laxa durante una recesión es como intentar empujar la cuerda para mover la economía: no es muy efectivo.
Además de los cambios monetarios que tienen efectos asimétricos basados en su dirección, la fuerza de la política monetaria también puede variar según el estado de la economía. Las pruebas anteriores para asimetrías en la política monetaria han tenido resultados algo mixtos, pero este Informe Económico presenta nuevas evidencias para confirmar los efectos asimétricos de la política monetaria.
Hay varias razones teóricas por las que la política monetaria podría tener efectos asimétricos en la producción económica:
Comportamiento de prestamistas y prestatarios: Cuando la Fed sube sus tasas de política, las tasas del mercado tienden a subir en consecuencia. Uno podría esperar que los bancos simplemente pasen estas tasas más altas a sus prestatarios. Si bien esto es cierto en cierta medida, aumentar demasiado las tasas de préstamo podría aumentar la probabilidad de que prestatarios de alto riesgo incumplan. Como resultado, los bancos pueden optar por racionar el crédito durante un período de altas tasas de interés, limitando el crédito para algunos consumidores y provocando una caída más grande en la producción, amplificando así el impacto de la política monetaria contractiva. Por otro lado, la política expansiva no necesariamente aumentará el préstamo y el gasto si las condiciones económicas han reducido la demanda. A diferencia de la política monetaria contractiva, no es una restricción vinculante para los consumidores (como expresa el viejo refrán: “Puedes llevar un caballo al agua, pero no puedes obligarlo a beber”).
Rigidez de precios y salarios: Otra razón por la que la política monetaria expansiva podría ser menos efectiva que la contractiva es porque los precios parecen menos propensos a ajustarse a la baja, es decir, son “pegajosos”. Las empresas también pueden ser reacias a bajar los salarios por miedo a dañar la moral de los trabajadores. Debido a esta rigidez en precios y salarios a la baja, las empresas tenderán a responder a la política monetaria contractiva reduciendo la producción en lugar de los precios. Los precios y salarios no son tan rígidos al alza, sin embargo. Las empresas están acostumbradas a aumentar gradualmente los precios y salarios debido a la inflación, por ejemplo. Como resultado, la política monetaria expansiva es más probable que provoque un cambio en los precios en lugar de en la producción.
Ciclo económico y perspectiva del consumidor: Finalmente, la política monetaria podría tener efectos asimétricos en diferentes puntos del ciclo económico debido a cambios en la perspectiva del consumidor. Similar al argumento de la restricción de crédito, si los consumidores son pesimistas sobre las condiciones económicas, bajar las tasas podría no hacer mucho para estimular el préstamo y el gasto. Esta explicación no es del todo convincente, sin embargo, ya que la optimismo del consumidor durante un auge también debería debilitar el efecto de una política contractiva. Para que la política contractiva tenga un efecto más fuerte que la expansiva, los consumidores y empresas deberían ser más pesimistas durante las recesiones económicas que optimistas durante los auge. Esto ciertamente es posible, pero quizás no realista.
Si la política monetaria sí tiene efectos asimétricos en la producción, ese hallazgo tendría importantes implicaciones para cómo la Fed lleva a cabo su política. Sin embargo, la evidencia concluyente en un sentido u otro ha resultado algo esquiva. Una serie de estudios sí encuentran evidencia de que la política contractiva tiene un efecto más fuerte en la producción que la expansiva, como predice la teoría. Pero otros estudios encuentran que lo que importa no es la dirección del cambio monetario sino su tamaño. Y otros estudios aún encuentran evidencia de que el impacto de la política monetaria depende principalmente del estado de la economía.
Un problema al que se enfrentan los economistas al intentar encontrar evidencia de asimetría es que los modelos estándar utilizados para medir los efectos de choques, como cambios en la política monetaria, tienen dificultades para identificar efectos asimétricos. Los economistas han intentado sortear este problema de dos maneras:
Modelos de cambio de régimen: El primer enfoque implica observar aumentos y disminuciones no anticipadas en la oferta monetaria y probar si estos cambios tienen efectos asimétricos. Un desafío con este enfoque es identificar correctamente los choques monetarios no anticipados. Además, aunque estos modelos puedan detectar asimetría basada en la dirección de un cambio monetario, tienen dificultades para medir otras causas potenciales de asimetría.
Modelos de coeficientes de cambio de régimen: Otro enfoque utiliza modelos de cambio de régimen que permiten que el impacto de una variable (política monetaria) dependa de cambios en otra variable (estado de la economía). Pero aunque estos modelos pueden identificar si los efectos de la política monetaria cambian con el ciclo económico, no pueden determinar si los efectos de la política contractiva son inherentemente diferentes de los de la política expansiva.
Dos de los autores de este informe, Barnichon y Matthes, han desarrollado un enfoque alternativo para abordar estos problemas. Comienzan con un modelo de la economía en el que el comportamiento de un sistema de variables macroeconómicas está determinado por su (posiblemente asimétrica) respuesta a choques pasados y presentes. Luego utilizan funciones gaussianas para parametrizar los efectos dinámicos de choques estructurales en la economía.
La ventaja de este enfoque, llamado Aproximación de Mezcla Gaussiana, es que utiliza solo un pequeño conjunto de parámetros libres, lo que permite una estimación mucho más eficiente de modelos con respuestas asimétricas. En simulaciones, el enfoque de Barnichon y Matthes no solo funciona tan bien como los modelos de referencia en la estimación de respuestas lineales o simétricas, sino que también puede detectar respuestas asimétricas en modelos no lineales.
Barnichon y Matthes utilizan su nueva metodología para estimar si los choques monetarios generan respuestas asimétricas dependiendo de la dirección del choque así como del estado de la economía.
Barnichon y Matthes primero prueban si la dirección de un choque monetario por sí sola resulta en diferentes respuestas económicas. Aplicando datos de 1959 a 2007 a su modelo, encuentran fuerte evidencia de una respuesta asimétrica en el desempleo dependiendo de la dirección del cambio monetario. Estiman que un aumento en la tasa de fondos federales de 0.7 puntos porcentuales resulta en un aumento en el desempleo de 0.15 puntos porcentuales, un efecto más grande que el 0.10 puntos porcentuales estimado por un modelo lineal estándar. Por otro lado, una disminución de 0.7 puntos porcentuales en la tasa de fondos federales produce solo una disminución de 0.04 puntos porcentuales en el desempleo, un efecto que no es estadísticamente diferente de cero. Esto implica que la política monetaria contractiva tiene un efecto significativamente más fuerte en el desempleo que la política expansiva.
Barnichon y Matthes también encuentran algo, aunque inconcluyente, de evidencia de que los precios responden asimétricamente a los cambios monetarios. Los precios parecen más “pegajosos” tras contracciones monetarias que tras expansiones monetarias. Esto proporciona alguna evidencia de apoyo a la teoría de que la política monetaria tiene efectos asimétricos porque las empresas son más reacias a bajar precios y salarios que a subirlos.
Barnichon y Matthes amplían su modelo para permitir que los efectos de la política monetaria dependan tanto de la dirección del cambio como del estado de la economía. Nuevamente, encuentran que la política monetaria expansiva tiene un efecto más débil en el desempleo que la política contractiva. Además, encuentran que el efecto de la política expansiva depende del estado de la economía. Cuando el desempleo es bajo, la política expansiva genera un aumento sustancial en la inflación pero poco cambio en el desempleo. Cuando el desempleo es alto, la política monetaria expansiva tiene poco efecto en la inflación y algún efecto positivo en el empleo.
Esto es consistente con la teoría macroeconómica estándar y la experiencia de la Fed durante la Gran Inflación.
Los hallazgos del modelo de Barnichon y Matthes tienen varias implicaciones para los responsables de la política monetaria:
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